Qu’il s’agisse du repli de la consommation, des tensions dans le secteur immobilier, des investissements limités des entreprises ou simplement de la faiblesse de la conjoncture mondiale, l’économie canadienne pourrait être confrontée à de nombreux défis en 2024. Tandis que les taux d’intérêt élevés commencent à peine à produire leurs effets et que les États-Unis, principal partenaire commercial du Canada, semblent prêts pour un ralentissement, il est difficile d’envisager quels éléments favoriseraient un rebond significatif des conditions économiques à l’aube de 2024. Dans ce contexte, la question qui se pose n’est pas de savoir s’il y aura une récession, mais plutôt quelles seront l’ampleur du ralentissement économique et la vitesse à laquelle la situation pourrait se rétablir par la suite. La réponse à cette question repose en grande partie sur la vitesse et l’ampleur auxquelles les banques centrales mondiales, y compris la Banque du Canada (BdC), réduiront leurs taux d’intérêt cette année. Pour la plupart des économies développées, en particulier le Canada, le fait que l’inflation demeure légèrement supérieure à 2 % complique d’autant plus la situation. Toutefois, selon nos perspectives mondiales, nous prévoyons des concessions importantes sur ce plan. Mais avant d’entrer dans les détails de nos prévisions pour le Canada et de les lier aux marchés des capitaux, nous devons d’abord comprendre la situation actuelle.
L’année commence sur des bases fragiles
En 2023, nous avons assisté à un ralentissement important de l’économie canadienne. La croissance du PIB s’est ralentie, passant de 2,7 % par rapport à l’année dernière en janvier, à environ 0,8 % en novembre. Au-delà de cette simple mesure, trois facteurs clés nous inquiètent :
Le niveau d’activité économique n’a pas augmenté depuis mai 2023 et a suivi une tendance à la baisse presque continue depuis septembre 2022, en fonction du nombre d’habitants.
La portée de la croissance économique s’est affaiblie : huit des 20 secteurs d’activité se sont contractés en octobre 2023 par rapport à l’année dernière. Les secteurs de production de marchandises qui sont sensibles aux taux d’intérêt – dont le secteur manufacturier et la construction – ont mené le déclin.
Paradoxalement, l’emploi a progressé en même temps que le taux de chômage (ce dernier ayant augmenté de près d’un point de pourcentage depuis avril). L’expansion rapide de la population active explique cette situation et pourrait rendre le taux de chômage plus vulnérable à une correction advenant le cas où la création d’emplois faiblirait (ce à quoi nous nous attendons).
Le PIB canadien stagne en 2023
Le chômage augmente (en même temps que l’emploi)
Comparativement à janvier 2023, il est peu probable que plusieurs facteurs découlant de la reprise post-COVID viennent soutenir la croissance future au Canada.
Épargne excédentaire
Tandis que l’épargne excédentaire continue de stimuler la consommation des ménages aux États-Unis, les Canadiens sont quant à eux plus réticents à déployer les liquidités qu’ils ont accumulées. Par exemple, le taux d’épargne reste supérieur aux niveaux prépandémiques au Canada, contrairement aux États-Unis. En outre, les calculs de la BdC montrent que les Canadiens transfèrent de plus en plus leurs dépôts personnels vers des dépôts à terme qui offrent des taux d’intérêt plus élevés. Avec la perception de l’inflation (7,2 % par rapport à l’année dernière) qui est nettement supérieure à l’inflation réelle (3,5 %), il n’est pas surprenant que les Canadiens utilisent leur épargne pour se protéger contre les pressions sur les prix.
Les Canadiens ont largement réduit leurs dépenses et transféré leur épargne vers des comptes à taux d’intérêt plus élevé (%)
Réponses à la question « Quelles mesures prenez-vous pour vous protéger contre l’inflation? »
Les ménages ont moins confiance en leur emploi
Réponses à la question « Décririez-vous votre emploi, à l’heure actuelle, comme sûr, plutôt sûr, peu sûr ou pas du tout sûr? »
Demande excédentaire
L’amélioration de la chaîne d’approvisionnement mondiale a essentiellement fait son œuvre, puisque la demande refoulée des consommateurs a été rassasiée. Dans les faits, compte tenu des taux d’intérêt élevés et de l’inflation, le consommateur canadien a commencé à réduire ses dépenses. Au cours des six derniers mois, en volume, les dépenses discrétionnaires consacrées aux matériaux de construction, aux fournitures et équipements de jardinage, aux articles de sport et à d’autres activités de loisirs se sont contractées, tandis que les dépenses consacrées aux produits essentiels tels que la santé, les soins personnels et l’essence ont continué d’augmenter. Pour ce qui est des services, la croissance des ventes dans la restauration a considérablement ralenti, signe d’une faiblesse économique plus générale.
La dynamique de l’emploi et du logement pourraient caractériser le ralentissement
Si l’inflation élevée et la hausse des taux d’intérêt ont façonné la croissance économique en 2023, nous pensons que la confiance des ménages dans leurs revenus d’emploi et l’incertitude liée au renouvellement des prêts hypothécaires caractériseront 2024.
Pour être clair, le marché du travail canadien demeure en bonne santé. Malgré la morosité des entreprises, les licenciements sont restés faibles et l’indice élargi du sous-emploi de Statistique Canada (qui inclut les chercheurs d’emploi découragés, les personnes inscrites sur des listes d’attente et les travailleurs à temps partiel involontaires) s’est simplement normalisé pour atteindre les niveaux d’avant la pandémie de COVID-19. Avec la baisse de l’inflation, les salaires réels sont récemment revenus en territoire positif. Ces facteurs sont à la base de la consommation.
Toutefois, des failles deviennent plus apparentes. Les offres d’emploi sont élevées, mais diminuent rapidement, ce qui correspond à un taux d’embauche plus faible que d’habitude; en d’autres termes, la demande de main-d’œuvre diminue. Sans anticiper la hausse du taux de chômage observée lors des récessions précédentes, nous prévoyons néanmoins que la baisse de la demande de main-d’œuvre finira par se traduire par des licenciements, ce qui fera grimper le taux de chômage légèrement au-dessus de 7 % au cours du second semestre de 2024. En plus de l’incidence directe des pertes de revenus, nous pensons que la perception affaiblie de sécurité d’emploi aura des répercussions indirectes – déjà observées – sur la consommation et que ces répercussions seront un élément catalyseur important du ralentissement de la consommation en 2024.
Le sous-emploi s’est simplement normalisé, les salaires réels sont positifs
Source : Statistique Canada, Gestion de placements Manuvie, au 5 janvier 2024. Les données sont désaisonnalisées en interne. Les salaires des salariés permanents sont réduits par l’inflation mesurée par l’IPC. Le sous-emploi représente le taux R8. « Gauche » désigne l’échelle de gauche. « Droite » désigne l’échelle de droite.
Les renouvellements hypothécaires exercent une pression supplémentaire sur l’économie
La Banque centrale européenne a récemment estimé que seuls 43 % des prêts hypothécaires émis lorsqu’elle a commencé à relever ses taux avaient été renouvelés en novembre 2023. Cette proportion devrait atteindre 60 % d’ici la fin de 2024. Il est à noter que le refinancement des prêts hypothécaires d’une durée de cinq ans, le type le plus courant au Canada, s’accélérera fortement au cours de ces deux années. Contrairement aux États-Unis, où la plupart des prêts hypothécaires sont assortis de taux fixes sur 30 ans, nous pensons que l’accélération du calendrier de refinancement au Canada aura une incidence négative sur la croissance économique.
Augmentation des versements hypothécaires pour réduire les dépenses discrétionnaires
Compte tenu de l’ampleur de la hausse des taux d’intérêt, les emprunteurs canadiens devront assumer des mensualités nettement plus élevées après le renouvellement de leurs prêts. En appliquant à son modèle des prévisions de taux d’intérêt basées sur le marché, la BdC estime que le détenteur médian d’un prêt hypothécaire paiera 200 $ et 300 $ de plus par mois en décembre 2024 et 2025, respectivement, par rapport à février 2022. Selon ce scénario, les détenteurs de prêts hypothécaires à taux variable, de prêts à taux fixe ou de prêts à taux fixe à plus court terme seront confrontés à des hausses plus importantes. L’augmentation des versements hypothécaires réduit les dépenses discrétionnaires, ce qui devrait ralentir la consommation globale, en particulier dans le contexte de perspectives plus sombres en matière de revenus d’emploi.
Les renouvellements de prêts hypothécaires sur cinq ans vont s’accélérer
Proportion des prêts hypothécaires en cours en 2022 qui ont été refinancés
Le choc des versements hypothécaires se profile à l’horizon
Simulation des versements hypothécaires mensuels médians par type d’hypothèque (en $, mensuel)
Pas de défaillance généralisée, mais un ralentissement continu de l’activité immobilière
Selon une enquête de la BdC, la plupart des propriétaires estiment qu’ils ont la capacité d’absorber des versements hypothécaires plus élevés. Ce n’est pas une surprise si l’on considère que le gouvernement canadien vérifie la capacité de remboursement des emprunteurs hypothécaires potentiels pour s’assurer qu’ils peuvent rembourser un taux hypothécaire plus élevé que celui qu’ils ont contracté, ce que l’on appelle la ligne directrice B-20. Par conséquent, notre scénario de base ne prévoit pas de défaillances généralisées sur les prêts hypothécaires. Néanmoins, la hausse des taux hypothécaires exercera une pression croissante sur la demande de logements dans le contexte de l’augmentation de l’offre depuis juin 2023; par conséquent, nous prévoyons que le premier semestre de 2024 marquera une rare occasion de baisse des prix de l’immobilier. La faiblesse de la demande, combinée à des taux de financement élevés pour les constructeurs, pourrait également nuire à la construction résidentielle, qui a été étonnamment résistante au cours de ce cycle, et exercer une pression supplémentaire sur le PIB.
Le creux de l’économie en milieu d’année dépendra des mesures d’assouplissement des banques centrales
En résumé, nous prévoyons une légère contraction du PIB réel du Canada, principalement en raison de la consommation et sans le soutien traditionnel de l’immobilier. En raison de la faiblesse de la croissance mondiale, les entreprises peuvent également être confrontées à la faiblesse de la demande dans le secteur manufacturier, en particulier lorsque l’économie américaine ralentira enfin, ce que nous prévoyons pour le premier semestre de 2024. Néanmoins, nos perspectives anticipent un rebond économique à partir du second semestre de 2024, qui améliorera la demande sur le plan de la consommation et du marché de l’immobilier. Toutefois, ce scénario repose sur des taux d’intérêt plus bas qui favorisent l’accès au crédit et, dans le cas du Canada, écartent un scénario de refinancement plus difficile.
Depuis le dernier relèvement des taux d’intérêt de la BdC en juillet 2023, nous nous attendons à ce que cette dernière assouplisse son taux directeur au début de 2024. Depuis la mi-octobre, les marchés se sont redressés en s’appuyant sur l’hypothèse d’une baisse de taux d’ici juin 2024. En outre, les marchés ont désormais intégré l’équivalent de quatre réductions supplémentaires en 2024 et de deux autres en 2025, ce qui s’approche de nos prévisions. Cependant, selon nous, la récente baisse des rendements canadiens demeure principalement attribuable aux attentes à l’égard d’un assouplissement de la part de la Réserve fédérale américaine (Fed) plutôt qu’à un phénomène canadien. Par exemple, les écarts de rendement entre les obligations américaines et canadiennes sont restés dans une fourchette contrôlée tandis que les taux d’intérêt dans l’ensemble ont baissé. En outre, si le ralentissement de l’inflation de base par rapport aux prévisions explique en partie la hausse des rendements des obligations américaines, l’inflation de base au Canada est restée relativement stable à la fin de 2023. Les attentes quant à des réductions musclées des taux par la BdC pourraient donc être inversées à court terme si la Fed changeait de cap. Néanmoins, nous pensons que, pour la BdC, le fléchissement de la croissance canadienne et de la dynamique du marché du travail pèsera plus lourd dans la balance que l’inflation fondamentale rigoureuse et, par conséquent, nous continuons de prévoir des mesures d’assouplissement régulières en 2024. Elles soutiendront la demande au sein de l’économie et réduiront progressivement les tensions sur le marché du travail qui se sont manifestées en début d’année.
Pas de changement majeur dans les écarts de rendement entre les États-Unis et le Canada
Écart entre les obligations à deux ans des États-Unis et du Canada (en points de pourcentage)
L’inflation de base a été plus ferme au Canada qu’aux États-Unis
Perspectives des classes d'actifs
Les obligations canadiennes suivront l’évolution de la situation mondiale
Comme il a été mentionné ci-dessus, les marchés des capitaux canadiens suivent souvent les tendances mondiales. Ainsi, en s’appuyant sur la reprise massive induite par la Fed, les obligations canadiennes ont terminé l’année 2023 sur une note positive, dépassant même largement les indices agrégés des obligations américaines sur l’ensemble de l’année. Étant donné que les baisses de taux doivent encore être concrétisées par une communication et que, selon nous, les rendements des obligations d’État à long terme ont encore une certaine marge de manœuvre, nous prévoyons que les obligations canadiennes commenceront l’année en territoire positif. Toutefois, comme la courbe de rendement canadienne s’est déjà rapprochée des niveaux neutres (que nous estimons à environ 3 %), les gains potentiels sont moindres compte tenu des taux d’intérêt de base. Néanmoins, comme les entreprises se remettent du ralentissement du début de l’année décrit ci-dessus, les titres de sociétés devraient demeurer attrayants de manière générale.
Les actions pourraient mieux se comporter au second semestre de l’année
En ce qui concerne les actions, malgré un gain d’environ 8 % en 2023, les actions canadiennes ont enregistré des rendements inférieurs à ceux de l’indice S&P 500 et de l’indice MSCI Monde pour la neuvième fois au cours des 12 dernières années. Parmi les plus grands secteurs du TSX, seules l’énergie et les technologies de l’information ont surpassé leurs homologues américaines. En l’absence de baisses importantes à l’échelle mondiale, nous pensons que la première partie de 2024 devrait suivre la même trajectoire légèrement positive. Les institutions financières pourraient demeurer confrontées à un ralentissement de la croissance des titres de sociétés et devoir rehausser leurs provisions pour pertes sur créances. Les entreprises du secteur de l’énergie, malgré la baisse des prix de l’énergie, devraient continuer à bien se comporter. Une corrélation légèrement plus forte par rapport aux actions défensives mondiales pourrait également protéger les actions canadiennes contre des attentes plus faibles en matière de bénéfices par action. Plus tard dans l’année, lorsque les perspectives de bénéfices se redresseront en même temps que l’économie mondiale, nous nous attendons à ce que les actions canadiennes bénéficient de la hausse des prix des matières premières et de faibles valorisations, en particulier par rapport aux États-Unis.
L’année 2023 s’est terminée sur une note positive pour les obligations
Rendement agrégé des obligations du Canada et des É.-U. en 2023
Les actions du secteur de l’énergie ont mieux résisté que les prix de l’énergie
Un dollar canadien légèrement plus fort
Le dernier mot revient au dollar canadien. Notre modèle suggère que la variable la plus importante qui détermine la trajectoire du dollar canadien est le dollar américain, pondéré en fonction des échanges commerciaux et fortement influencé par l’euro, le peso mexicain, la livre sterling et le yen japonais. Ainsi, à mesure que les prévisions de réduction des taux se confirment, la tendance à la baisse du dollar américain devrait continuer à soutenir le dollar canadien; toutefois, nous prévoyons des gains limités pour le huard en 2024. À l’heure actuelle, le dollar américain pondéré en fonction des échanges commerciaux se rapproche déjà des niveaux qu’il atteignait avant le creusement d’un écart important entre les États-Unis et les autres marchés développés à la fin de 2021. Une croissance canadienne relativement plus faible pourrait également accroître les écarts de taux avec la Fed, réduisant son gain par rapport à d’autres devises.
Author
Dominique Lapointe, CFA
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Dominique effectue de la recherche sur la conjoncture macroéconomique et les marchés des capitaux pour l’équipe Solutions multiactifs. Il élabore des stratégies de placement dans différentes catégories d’actifs et différentes régions. Avant de se joindre à nous, Dominique était économiste principal au sein de Valeurs mobilières Banque Laurentienne. Il avait auparavant occupé un poste d’analyste principal à l’Institut des finances publiques et de la démocratie de l’Université d’Ottawa. Il a également travaillé à BCA Research à titre d’analyste de recherche. Dominique détient le titre d’analyste financier agréé (CFA).
Formation : baccalauréat en économie de l’Université du Québec à Montréal; maîtrise en économie de l’Université Queen’s
Entrée en service : 2022
Début de carrière : 2013
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